摘要：纳指7次大幅回撤后都有新高，这次会怎样？
步入6月，纳斯达克指数从2021年1月的高点一路下跌，回撤达到了34%。这一表现不由让我们把思绪拉回到2020年3月23日，美股暴跌，纳斯达克指数较2月19日的高点，回撤也达到了 30%。然而，纳斯达克指数却在此后迅速反弹，3个月和6个月后的涨幅分别高达45%和57%。
尽管当下与2020年3月的背景并不相同，当时美股的反弹更多的受益于美联储的“开闸放水”。但本轮美股的跌幅已经超过30%，我们是否迎来了抄底的好时机？
开年以来，美股持续“跌跌不休”
2022年，美股在经历了短暂的反弹后，步入了单边震荡下行的走势。5月美股更是数次坐上了“过山车”，走出了暴涨暴跌的行情。
从美国劳工部发布的最新数据来看：5月美国通胀再创四十年来新高。“抗通胀”还是“防衰退”，让美联储陷入了进退两难的境地。
在6月的议息会议上，美联储宣布加息75bp。这一加息幅度虽然创造了历史，但却符合市场的预期。伴随美联储重靴落地，美股随即迎来强劲的反弹，盘中最大涨幅超3.8%。但是仅仅一天之后，最新公布的就业数据、新屋开工数据及6月费城联储制造业指数均不及预期，将市场短暂的喜悦“打回原形”。市场对于经济衰退的担忧再度加剧，导致美股出现大幅回调，纳斯达克指数大跌4%，创2020年9月以来新低。
那我们将如何看待本轮美股的下跌，未来美股的走势又将如何？
为了探寻结果，我们将复盘纳斯达克指数的历史走势，通过进一步的技术分析，进而得到一些启发。
复盘纳斯达克的“前世今生”
自1971年诞生以来，纳斯达克指数已经历经了50余年的牛熊转换。通过对纳斯达克指数的复盘，我们可以发现：历史上纳斯达克指数一共发生过七次比较大的回撤，主要原因都集中在风险事件和紧缩性的货币政策（图1）。
图1. 美国纳斯达克指数走势及历史回撤（1971/02-2022/06）
资料来源：Wind，银科金融研究院
20世纪70年代，第四次中东战争爆发，此后两次石油危机接踵而至，能源危机导致的供给短缺使得当时的美国通胀高企，深陷滞胀和衰退的泥潭。美股在此阶段也经历了大幅回调，纳斯达克指数在1973年和1984年的回撤都一度超过30%。
1987年10月，美股迎来历史上著名的“黑色星期一”，市场再度遭遇大幅回调，纳斯达克指数的回撤也从一周前的21%扩大到35%。
1997年，亚洲金融风暴来临，给香港、日本等亚洲国家的股市带来巨大的冲击，进而引发了美国股市的大跌。
2000年3月，纳斯达克指数达到了历史高点。但好景不长，一个月后美股互联网泡沫破灭，纳斯达克指数随即创下了34%的跌幅。叠加“9.11”恐怖袭击等事件的影响，纳斯达克指数下跌长达两年之久，期间的最大回撤一度超过了70%，直到2003年后才逐渐企稳。
2008年次贷危机爆发，并逐步扩散演变成为全球金融危机。美股进入熊市，而彼时的纳斯达克指数尚未从2000年的高点恢复，相对历史最高点的回撤也达到了63%。
2020年，疫情全球蔓延，美股在3月经历了四次熔断，但纳斯达克指数在短短两个月内收复失地，于6月再创历史新高。
经历大幅回撤的美股市场后续表现如何？
截至今年6月，纳斯达克指数的回撤已经超过了30%。从历史的经验来看，经历过大幅回撤后市场又将何去何从？
首先，通过计算纳斯达克指数历史上回撤30%所需的天数，我们可以看到2022年此次大幅回撤仅用时161天，属于速度较快的一次（图2）。从经历大幅回撤后市场所需的修复时间来看，大部分回撤的修复都可以在后续的3-5年内完成，2020年疫情后美股的多次熔断仅用了短短77天就恢复到之前的高点。具体来说，如果按照目前的最大回撤34%来算，市场恢复到初值需要上涨50%；而如果期望在五年内恢复初值，那么对应的年化收益为8.4%。
图 2. 回撤30%所需天数以及恢复所需天数
资料来源：Wind，银科金融研究院（注：以上日期为回撤开始日期）
因此，我们初步判断：在回撤幅度超过30%时候，不失为一个入场的好时机。此时对美股进行长期持有，在未来往往能获得不错的回报。
为了进一步验证这一观点，我们通过量化分析，对纳斯达克指数经历30%回撤之后的短期和长期走势进行了计算（图3）。在经历大幅回撤之后，纳斯达克指数在短期内仍有震荡波动的趋势，3个月和6个月的平均收益分别为3.6%和7.2%；长期来看，无论是1年、3年还是5年的走势大概率都呈现上涨的趋势，五年的平均年化收益率达到了12.7%。
图 3. 回撤30%之后的市场表现
资料来源：Wind，银科金融研究院（注：以上日期为回撤开始日期）
此外，我们通过回溯纳斯达克的历史走势，筛选出自1971年以来表现最差的20个月份，并且对后续短期及长期的表现进行了回顾（图4）。根据我们的统计，2022年4月以来的下跌在历史上排到了第12位，所以分析历史上表现最差月份的后续表现可以对未来美股的走势判断提供一定的参考价值。
图4. 1971年以来纳斯达克指数20个表现最差月份和跌幅
资料来源：Wind，银科金融研究院
通过技术分析，我们得出结论：在经历了较大的跌幅之后，纳斯达克指数往往在短期内（6个月内）大幅上涨的概率并不高，平均涨幅仅为2-3%；但长期来看，纳斯达克指数的回报非常可观，1年、3年和5年后的平均涨幅分别为4.8%、22%及61%（图5）。
图5：最大跌幅月份之后短期和长期的表现
资料来源：Wind，银科金融研究院
基于大幅回撤进行调仓后的收益对比
基于前文的结论出发，我们也发现：在大幅回撤的时间节点，进行仓位的动态调整，能在未来获得更好的收益。我们对在回撤达到30%的时刻进行加仓的策略进行了回测，从图中的结果不难发现：在大跌之后进行加仓能获得一个较为明显的超额收益（图6）。这也和前文的结论遥相呼应——在经历大幅回撤后，一至五年内市场大概率会呈现震荡上行的趋势。
图6. 调仓后的收益对比
资料来源：Wind，银科金融研究院
未来美股又将如何演绎？
我们认为：美股短期内或有“风雨”，但长期看，终究会雨过天晴。
在地缘政治的博弈下，全球供应链矛盾进一步凸显，三季度能源、粮食价格或将进一步上行。预计一直到今年三季度末，美国的高通胀都很难消退。
而在目前美国高通胀、低失业的背景下，史诗级的加息幅度或将持续。但同时，激进式加息带来的连锁反应也正在显现：近日，2-10年期美国国债利率再次出现倒挂。从历史经验来看，美债利率倒挂往往会带来经济衰退的信号，预计美国大概率在明年上半年逐步进入衰退。
结合上述的研究，我们认为短期内美股仍然会维持震荡偏弱的行情。但投资从来就不是一蹴而就的事情，信心比黄金更重要——如果我们把眼光放得更长远，当未来经济衰退的阴霾逐步消散，或许五年后美国的股市将再次回到过去的“高光时刻”。
（作者系银科金融研究院分析师唐晓欣、葛蕊）